2025年上半年利率互换市集回想与预测

　　中国货币市集

　　推行撮要

　　2025年上半年，利率互换市集成交边界显贵增长，不同品种交往活跃度有所变化，市集参与主体数目持续加多，利率互换收益率呈现先上、后下、再颤动的波动走势。预测下半年利率互换市集，基本面及资金面仍有撑持，市集收益率走势或仍有一定下行空间，需关注财政发力节拍及机构行为扰动。

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　　一、上半年利率互换市集交往情况

　　上半年，追随市集对财政计谋节拍、货币计谋导向、稳汇率的明笃信号及银行欠债踏实性等多重预期与现实的轮流演化，债市收益率先上后下，波动较大，东谈主民币利率互换成交口头本金大幅增长至20.9万亿元，同比增长36.3%；已毕交往20.1万笔，同比增长29.6%。由于一季度市集流动性偏紧且持续时刻较长，市集参与者愈加关注套期保值策略的诈欺，利率互换口头本金成交边界、成交笔数均显贵增长，增速、增幅均远超客岁同期。

　　从期限结构来看，1年期及以下期限还是主力交往品种，口头本金成交占比最高，交往量约14.2万亿元，约占总口头本金的67.7%，略高于客岁同期。10年期及以上期限交往有所加多，成交口头本金约74.7亿元。

　　按照挂钩方向分类，与7天回购定盘利率（FR007）和3个月期上海银行间同行拆放利率（SHIBOR3M）挂钩的利率互换仍然是最为活跃的交往品种，区分占口头本金的97.8%和1.8%，且FR007成交口头本金占比拟上年同期进一步提高，泄露出该品种的市集招供度、活跃度仍在持续进步。LPR利率互换方面，挂钩不同方向品种的活跃度各有增减，挂钩LPR1Y的利率互换成交口头本金为369.1亿元，同比减少32.6%；挂钩LPR5Y的利率互换成交口头本金为135.12亿元，同比增长69%。

　　市集参与机构方面，自2016年作歹东谈主居品投入利率互换市集以来，该类市集参与者逐步成为新增主体的中坚力量。抵制2025年6月末，东谈主民币利率互换业务轨制备案机构已超800家，上半年新增市集参与者均为作歹东谈主居品，银行搭理居品、券商资管筹备、私募基金、保障资管等均有新增。

　　二、上半年利率互换市集走势回想

　　（一）举座走势回想

　　上半年，利率互换市集收益率举座呈“先上、后下、再颤动”走势。至6月末，看成成交主力的1年期及5年期FR007互换利率区分为1.5438%和1.4988%，区分较客岁末上行8BP和7BP。有别于客岁单边下行的走势，本年上半年，1年期、5年期FR007互换利率最高区分上行至1.8005%、1.7369%，最低区分回落至1.4388%、1.3913%，振幅区分达36BP、35BP，市集波动加大。具体来看，上半年市集走势不错分为四个阶段：

　　1．岁首至春节前（1月1日至1月27日）

　　2025年开年，东谈主民币兑好意思元汇率延续了2024年四季度以来的承压态势，并接连跌破要害脸色关隘。1月3日，在岸东谈主民币汇率失守7.3，创下2023年11月以来新低。面对严峻场所，央行在1月份多措并举，明确开释稳汇率信号：1月5日，货币计谋委员会第四季度例会公告中收复了“三个执意”表述，彰显稳汇率决心；持续转化东谈主民币市集流动性，一方面在香港地区刊行600亿元离岸央票，刊行边界创频年之最，收紧离岸流动性，另一方面阶段性暂停在公开市集买入国债，并大幅缩量续作MLF等。央行一系列举措下，东谈主民币汇率迟缓企稳，但同期资金面濒临一定冲击，受此影响，1年期及5年期FR007利率持续上行，至1月23日区分达到1.6663%、1.5330%，较1月3日低位区分上升23BP、14BP。

　　2．春节后至两会时刻（2月25日至3月11日）

　　春节时刻，受好意思国总统特朗普晓示对我国加征10%关税音书影响，利率互换市集收益率一度出现回落，但DeepSeek见识爆火激励了市集对科技革新的怜惜，重复“两会”前稳增长计谋预期升温，市集风险厚谊速即进步，股市齐集大幅上升。市集呈现昭彰的股债“跷跷板”效应，同期稳汇率不竭下，资金面举座仍保管偏紧态势，包括2月税期时刻公开市集仍现净回笼、MLF再次缩量续作、国有大行在银行间市集回购净融出余额跌破近四年低点等，利率互换市集收益率再度齐集大幅上行。1年期、5年期FR007区分于2月27日、3月11日达到上半年峰值1.8005%、1.7369%，较春节前区分上行17BP、24BP。

　　3． “两会”后至关税冲突爆发（3月11日至4月11日）

　　在阅历齐集两轮上行后，利率互换市集走势在“两会”后迎来滚动。一方面，3月好意思元指数大幅回落下，东谈主民币汇率迟缓企稳，央行货币计谋旯旮减弱的信号随之频现。3月13日，央行党委召开扩大会议，重提“择机降息降准”；3月税期事后，公开市集操作不竭出现大额净投放，资金预期持续玩忽；3月24日，央行碎裂成例提前公告MLF操作，时隔7个月再度净投放，且投标神气改为多重标位竞价，市集将之解读为结构性降息。资金面压力获取昭彰缓解，利率互换收益率自大位安详回落，至4月2日，1年期、5年期FR007互换利率区分下行至1.6985%、1.6112%。4月3日—11日，受好意思国总统特朗普晓示所谓“平等关税”计谋及后续中好意思博弈升级的冲击，利率互换市集收益率出现齐集断崖式下行，短短6个使命日，1年期、5年期FR007互换利率区分降至1.4634%、1.4165%，降幅区分为15BP、11BP，接近岁首低点。

　　4．关税冲击后至6月末（4月14日至6月30日）

　　4月14日起，市集迟缓消化了中好意思关税博弈的冲击，利率互换市集再现低位颤动模式。一方面，关税冲击带来的货币宽松预期已被市集提前订价，后续诸如4月MLF逾额续作、政事局会议强调当令降准降息等利好，对市集影响已极为有限，甚而5月7日央行晓示降准降息后，市集反而推崇为“利好出尽”，利率互换收益率小幅反弹。另一方面，市集持续受交易摩擦场所扰动，包括中好意思日内瓦研究、好意思法令院交易法庭裁定特朗普环球关税无效尔后又被暂停裁决、中好意思伦敦研究等。这一时间，好意思元指数持续下行，东谈主民币汇率相对增值，央行货币计谋总体保管偏宽松取向，如5月国有大行进款挂牌利率及LPR报价均调降、6月央行碎裂成例提前预报并加量续作买断式逆回购操作等。多紧迫旧友织影响下，1年期、5年期FR007互换利率在不足10BP的空间内窄幅颤动运行，至6月30日，1年期、5年期FR007互换利率区分为1.5438%和1.4988%，较4月初关税冲击后变化不大。

　　（二）期限利差持续倒挂

　　期限利差方面，2024年12月以来利率互换弧线出现倒挂并延续到本年上半年，1年期FR007互换利率永久高于5年期FR007互换利率。举座来看，上半年FR007 1Y*5Y1从-6.25BP运行先上后下收于-4.50BP，最低-15.28BP，最高-1.91BP，最大波幅13.37BP。SHIBOR3M 1Y*5Y2从-5.13BP运行颤动并收于-8.48BP，最低-16.25BP，最高-2.29BP，最大波幅13.96BP。

　　辱骂端利率互换品种的不同影响要素形成了利率互换弧线的持续倒挂。短期利率互换与资金面波动高度有关，而长端利率互换隐含了投资者对基本面中永久走势的判断。2024年末政事局会议定调“适度宽松的货币计谋”，强化了市集对2025年降准降息的预期，利率互换弧线倒挂隐含市集降息订价；但是1—3月不决期降息并追随流动性收紧、利率核心抬升，市集对短期降准降息预期减弱，倒挂幅度增大；二季度后，流动性病笃缓解，追随5月初央行公开市集逆回购利率下调，互换弧线期限倒挂幅度收窄，但仍未回正。永久来看，利率互换弧线的倒挂或反应了投资者关于经济基本面诱惑偏缓、货币计谋呵护的预期。

　　（三）SHIBOR3M与FR007基差先上后下，出现倒挂后回正

　　基差方面，上半年1年期、5年期SHIBOR3M与FR007基差均先上后下，并在一季度出现FR007高于SHIBOR3M的倒挂情况。1年期基差由岁首-2.75BP上行至3月上旬的7.75BP，后下行并窄幅波动，最终收于4.52BP，其间最低-9.38BP，最高7.75BP，最大波幅17.13BP。5年期基差从1.63BP上行至3月上旬的4.87BP，后收窄收于0.54BP，最低-7.13BP，最高4.87BP，最大波幅12.00BP。

　　一般来说，FR007反应银行间短期资金本钱，而SHIBOR3M更多反应银行间中期资金本钱，且SHIBOR3M较FR007黏性更大。2025年1月，流动性管理，银行间短期资金本钱快速抬升，使得基差管理、倒挂幅度增大。投入2月后，流动性管理持续时刻超预期，SHIBOR3M奴才上行，基差抬升并由负转正，在3月上中旬达到最高。跨季之后，流动性病笃缓解，各期限SHIBOR3M、FR007价钱快速下行，所有二季度基差均窄幅波动。

　　（四）现券与互换的基差先上后下，5年期利率互换较现券有源泉效应

　　上半年，由于资金面先管理后减弱，现券在前期上行历程中波动昭彰大于利率互换，利率互换较现券有一定源泉效应，1年期与5年期品种现券与互换基差均先上后下。

　　具体来看，1年期品种基差的波动幅度大于5年期品种基差。1—4月，由于1年期国债收益率上行幅度进步1年期FR007上行幅度，该基差由-42.11BP上行至-5.62BP；5—6月，1年期现券收益率安详下行，1年期FR007窄幅颤动，现券与互换的基差再次下行至-20.36BP，其间最低-42.11BP，最高-5.62BP，最大波幅36.49BP。

　　5年期现券与互换的基差阅历了先下后上再下的历程，波动幅度不足短端1年期品种。1—2月，资金面管理并未传导至5年期现券品种，利率互换源泉于现券而上行，现券与互换的基差由岁首-1.12BP下行至2月中旬的-12.05BP；随后现券利率奴才快速上行，基差走阔至4月末的10.33BP，其间最低-12.05BP，最高10.33BP，最大波幅22.38BP。

　　三、下半年利率互换市集走势预测

　　（一）基本面承压、资金面偏松，市集走势仍有下行空间

　　下半年，宏不雅环境对利率互换市集利率向下的推能源仍未逆转。源泉，国际经济增长动能减弱、外部环境复杂严峻的趋势莫得根柢改换，交易摩擦带来的外需概略情趣或鼓动我国出口增速高位回落。其次，国内经济仍濒临需求不足、物价低位运行的贫瘠和挑战，房地产市集的踏实态势仍需持续巩固，经济内灵活能仍待提振。第三，好意思联储下半年降息预期仍高，重复好意思元指数偏弱下东谈主民币汇率相对走强，国内货币计谋宽松空间有望进一步掀开，流动性总体充裕的场所仍将持续。总体来看，下半年利率互换市集仍有一定的下行空间。

　　（二）要点关注财政发力的节拍及机构交往行为的扰动

　　在上述宏不雅场所的基础上，下半年利率互换市集有几方面需要点关注，这有助于把捏市集节拍。一是关注下半年财政发力情况。本年上半年财政靠前发力，岂论国债及场地债的刊行，均超出50%的时序程度，下半年政府债刊行额度将较上半年缩减，在实体融资增长有限的配景下，政府债融资如出现阶段性着落，或将形成一定程度的钞票荒，由此利好利率互换市集收益率下行。二是关注机构交往行为的扰动。6月以来市集对货币计谋形成较强的一致预期，从久期、杠杆等多项盘算看，机构交往拥堵度昭彰进步，在央行保管“关注永久收益率的变化”表态下，需防范单边一致行为形成市集出现阶段性波动的风险。